利下げ期待は薄れ、先物は直近の上昇を失う

米国の短期金利先物相場は、2026年3月の消費者物価指数（CPI）報告の発表を受けて、それまでの上昇幅を縮小した。これは、ヘッドラインのインフレ率の読みを受けて、トレーダーらがFRBの利下げ予想を急速に再調整したためであり、インフレ率は概ね予想と一致しているものの、イラン戦争によるエネルギーショックが今や米国の消費者物価バスケットに完全に組み込まれていることが確認された。

金利先物相場の反転は、停戦配当を狙った市場の状況を物語っている。 4月8日にトランプ大統領が2週間の米国とイランの停戦を発表し、ダウ平均が1年ぶりの単一取引で最高記録を更新したとき、停戦が原油価格を引き下げ、エネルギーインフレショックを緩和し、2026年後半にFRBが利下げサイクルを再開するための窓が再び開けるとの仮定に基づいて、短期金利先物は反発していた。2026年末までにFRBが利下げする市場が暗示するオッズは、わずか14％から急上昇したCME FedWatchツールによると、4月8日の停戦発表前は約43％に上昇した。

金曜日のCPI統計はその楽観的な見方を部分的に巻き戻した。前年比3.3％という見出しは、2月の2.4％から急上昇し、1967年以来最大のガソリン価格上昇を織り込んだ前月比0.9％の上昇を伴い、市場は停戦から2日が経ち、注目されているインフレデータは協定に基づいて1バレルの石油がホルムズ海峡を自由に流れる前に構築されたものであることを思い出させた。停戦による経済的恩恵が実現すれば、3月ではなく4月と5月のデータに反映されることになる。

金利先物が全面崩壊ではなく部分的に後退していることは、CPIの統計に埋め込まれたニュアンスを反映している。食料とエネルギーを除いたコアインフレ率は、連邦準備理事会が基礎的な物価圧力を測る指標として推奨しているが、前年比2.6％（予想2.7％）、前月比0.2％（予想0.3％）となった。どちらのコア測定値も予想を上回りました。この発表を受けて、市場が暗示する6月利下げの確率は約55％から35％に低下した。コアインフレの粘り強さは、FRBが行動する前により説得力のあるデータが必要であることを示唆しているためだ。市場は利下げを完全に織り込んでいるわけではない。利下げが予定よりも先送りされ、利下げの可能性が低下した。それがまさに先物相場の完全な崩壊ではなく、部分的な後退を反映している。

金曜日の先物市場で起こったことの仕組みは、FRB自体が対処している広範な不確実性の縮図である。金利先物は、3月の統計に見られるエネルギーショック、それを解決する可能性のある停戦、そしてその両方とは独立して存在するコアインフレ傾向を同時に織り込んでいる。たとえ戦争が終わり、ガソリン価格が戦前の水準に戻ったとしても、関税の影響が続いたり医療費が上昇したりするため、不安定な食料とエネルギーコストを除いたインフレ率は年末までに3.0％に向けてじりじりと上昇する可能性が高い。この構造的な中核となるインフレのストーリーが、たとえ総合CPIの伸びが比較的小幅だったとしても、先物市場が停戦当日の上昇分を完全に回復することを妨げているのだ。

金利先物を動かす次の主要なデータポイントは、4月26日に予定される3月の個人消費支出価格指数だ。これはFRBが推奨するインフレ指標で、通常CPIよりも低く推移しており、エネルギーショックがFRBの推奨指標に総合CPIと同じくらい深く浸透しているかどうかを市場に初めて読み取ることになる。エコノミストらは、ＰＣＥ報告書では総合インフレ率が３％、コアインフレ率が２．８％になると予想している。 CPIがコア指標で示したように、PCEがこれらの予想を下回れば、先物相場は金曜日の失地をいくらか取り戻す可能性がある。事態がさら​​に厳しくなれば、トレーダーがますます織り込む2026年のノーカットシナリオがテールリスクではなく市場のコンセンサスとなるだろう。

インドにとって、米国金利先物相場の部分的な後退は、ルピーと資本フローチャネルを通じて結果をもたらす。停戦によって開いた一時的な期間は、米国の利下げ期待の低下が和平への楽観的な見方によって部分的に逆転したが、現在は再び縮小しており、インド市場へのFPI流入を左右する金利差への圧力が続いている。ルピー、株式市場、そして中央銀行自身の政策空間はすべて、FRBが最終的に決定するものの下流に位置しており、金曜日の先物市場は、決定が容易になっていないことを見ている人に伝えている。

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